質(zhì)押式回購(gòu)首超7萬(wàn)億 8月MLF或縮量續(xù)作

導(dǎo)讀:市場(chǎng)人士認(rèn)為,央行“地量”逆回購(gòu)在提醒市場(chǎng)“重價(jià)不重量”(即央行合意的7天期利率水平在2.1%),后續(xù)可能在8月MLF續(xù)作時(shí)縮量。

8月8日央行公告稱,為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕,2022年8月8日人民銀行以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了20億元逆回購(gòu)操作,期限7天期,中標(biāo)利率為2.1%。當(dāng)日逆回購(gòu)到期20億,意味著央行當(dāng)日流動(dòng)性零投放。

值得注意的,這是央行連續(xù)9個(gè)工作日逆回購(gòu)規(guī)模保持在20億的水平。因?yàn)橐?guī)模較低,市場(chǎng)也將之稱為“地量”操作。

記者了解到,央行持續(xù)“地量”逆回購(gòu)操作有其深刻背景:近期市場(chǎng)利率仍保持低位,甚至進(jìn)一步走低,債市加杠桿情緒高漲,近期銀行間質(zhì)押式回購(gòu)規(guī)模首度超過(guò)7萬(wàn)億。市場(chǎng)人士認(rèn)為,央行“地量”逆回購(gòu)在提醒市場(chǎng)“重價(jià)不重量”(即央行合意的7天期利率水平在2.1%),后續(xù)可能在8月MLF續(xù)作時(shí)縮量。

質(zhì)押式回購(gòu)首超7萬(wàn)億

4月以來(lái)資金面持續(xù)大幅寬松,DR001降至1.3%左右,DR007降至1.7%以下,低于7天逆回購(gòu)政策利率40BP。6月末由于跨半年的時(shí)點(diǎn)因素,資金利率一度上行,但跨半年后資金利率繼續(xù)下行,8月延續(xù)了這一趨勢(shì)。

Wind數(shù)據(jù)顯示,8月1-5日,隔夜利率位于低位,DR001回落至1%附近,DR007跌破1.3%,均達(dá)到今年以來(lái)最低水平。8月8日DR001徘徊在1%左右,DR007則在1.3%左右波動(dòng)。

究其原因,一方面貨幣政策與財(cái)政政策配合,為市場(chǎng)提供充足的流動(dòng)性。貨幣政策方面,在流動(dòng)性本就合理充裕的情況下,4月下旬降準(zhǔn)落地,5300億長(zhǎng)期資金釋放,央行持續(xù)向中央財(cái)政上繳存量利潤(rùn)。

財(cái)政政策方面,5-6月發(fā)行了2萬(wàn)億的專項(xiàng)債,這部分專項(xiàng)債資金在發(fā)行時(shí)從銀行體系回流國(guó)庫(kù),而7月份以來(lái)專項(xiàng)債資金陸續(xù)撥付使用,流動(dòng)性從國(guó)庫(kù)回流銀行間體系。

一些市場(chǎng)人士認(rèn)為,資金淤積的根本原因在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求不足,信貸投放受阻。央行相關(guān)負(fù)責(zé)人在今年5月表示,近期疫情對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)一步顯現(xiàn),疊加要素短缺、原材料等生產(chǎn)成本上漲等因素,企業(yè)尤其是中小微企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難增多,有效融資需求明顯下降。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明表示,當(dāng)前部分城市疫情有所反復(fù),企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃受到一定的影響,房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)波再起,居民加杠桿意愿較低。實(shí)體部門融資意愿依然較弱,信貸投放面臨阻力,資金淤積在銀行間市場(chǎng)的情況可能仍將持續(xù)一段時(shí)間。

由于資金利率保持低位且波動(dòng)性低,債市加杠桿持續(xù)。杠桿策略在債券投資中較為常見(jiàn),目前場(chǎng)內(nèi)加杠桿融入資金以銀行間質(zhì)押式回購(gòu)交易為主,因此通過(guò)其交易量可以管窺加杠桿的程度。

Wind數(shù)據(jù)顯示,3月銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)日均成交量為4.6萬(wàn)億,4月、5月、6月分別上升至4.9萬(wàn)億、5.5萬(wàn)億、5.9萬(wàn)億左右,7月進(jìn)一步上升至6.3萬(wàn)億左右。

8月份仍在上升,8月1-5日銀行間質(zhì)押式回購(gòu)成交量平均值為6.84萬(wàn)億,其中8月4日最高為7.05萬(wàn)億,創(chuàng)出歷史新高。當(dāng)周隔夜回購(gòu)占比達(dá)到九成,這顯示,機(jī)構(gòu)滾動(dòng)借入成本較低的隔夜資金,來(lái)配置較長(zhǎng)期限債券進(jìn)行加杠桿套利,獲取票息與回購(gòu)成本之間價(jià)差的超額收益部分。

“在流動(dòng)性寬松預(yù)期較明確的背景下,機(jī)構(gòu)加杠桿套取短端息差行為增多,質(zhì)押式回購(gòu)成交量也反映市場(chǎng)加杠桿的情緒較為高漲。”滬上某大型券商債券交易員表示。

8月MLF或縮量續(xù)作

值得注意的是,當(dāng)前DR007低于7天逆回購(gòu)政策利率80個(gè)百分點(diǎn),隔夜利率則一度跌破1%,顯示銀行間資金面十分寬松。

明明認(rèn)為,從維護(hù)利率傳導(dǎo)機(jī)制的角度來(lái)看,市場(chǎng)利率與政策利率大幅偏離會(huì)限制政策利率的指引作用,為了維護(hù)利率傳導(dǎo)機(jī)制有效性,央行也將及時(shí)對(duì)隔夜利率予以調(diào)控。

央行《2020年第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》指出,MLF利率作為中期政策利率,與作為短期政策利率的公開(kāi)市場(chǎng)操作利率共同形成央行政策利率體系,傳達(dá)了央行利率調(diào)控的信號(hào)。由于中央銀行掌握基礎(chǔ)貨幣供應(yīng),央行的政策利率必然是市場(chǎng)利率定價(jià)的基礎(chǔ),也是市場(chǎng)利率運(yùn)行的中樞。

“市場(chǎng)利率長(zhǎng)期且大幅偏離政策利率,將會(huì)削弱政策利率的指導(dǎo)作用,不利于利率傳導(dǎo)機(jī)制的發(fā)展與完善,因此如果隔夜利率繼續(xù)下行、跌破1%,央行很可能會(huì)進(jìn)行適度干預(yù)。”明明稱。

“短期擾動(dòng)不多情況下資金面仍無(wú)憂,但隔夜緊守1%關(guān)口不排除監(jiān)管干預(yù)的可能,在質(zhì)押式回購(gòu)成交額居高背景下加杠桿熱情仍難消,后續(xù)需關(guān)注央行態(tài)度!鼻笆鰷洗笮腿虃灰讍T表示。

據(jù)記者梳理,央行在市場(chǎng)低利率時(shí)一般會(huì)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)凈回籠回收流動(dòng)性,其措施包括正回購(gòu)、MLF縮量投放、“地量”逆回購(gòu)操作。其中,2018年市場(chǎng)通過(guò)央行資產(chǎn)負(fù)債表變化推測(cè)央行可能進(jìn)行了正回購(gòu)操作。再如2020年5月宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到了常態(tài)水平,央行MLF投放開(kāi)始縮量,當(dāng)月凈回籠1000億MLF,6月進(jìn)一步回籠5400億MLF。

再如,2020年10月永煤違約沖擊后,央行投放量增加,2021年1月隔夜回購(gòu)利率處于1%以下,市場(chǎng)大幅加杠桿,逆回購(gòu)交易量創(chuàng)下歷史新高,因而央行將逆回購(gòu)規(guī)模從100億降至50億、再降至20億,而后在月末大幅收緊了流動(dòng)性,市場(chǎng)被動(dòng)完成降杠桿,而債市也出現(xiàn)明顯調(diào)整。

上述三種操作中,正回購(gòu)釋放的緊縮信號(hào)較為明顯,當(dāng)前并不適合采取該措施。至于地量逆回購(gòu),7月來(lái)央行已采取該措施,雖然規(guī)模頻繁變化(100億-30億-120億-70億-30億-50億-20億),但整體仍然維持在“地量”水平。

MLF則成為重要的觀察窗口。從今年的操作看,4月以后雖然市場(chǎng)流動(dòng)性較為寬松,但央行MLF一直等額續(xù)作,7月中旬到期1000億,央行也等額續(xù)作。Wind數(shù)據(jù)顯示,下半年MLF到期規(guī)模為3.3萬(wàn)億,其中8月16日到期6000億,9月15日到期6000億,市場(chǎng)認(rèn)為8月MLF存在縮量續(xù)作的可能。

招商證券首席固收分析師尹睿哲表示,從央行的意愿來(lái)看,7月的風(fēng)險(xiǎn)事件暫時(shí)沒(méi)有進(jìn)一步蔓延和發(fā)酵的勢(shì)頭,出于防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)而保持資金面超寬松的必要性下降。從一級(jí)交易商主觀選擇來(lái)看,當(dāng)前MLF不太劃算,即一年期同業(yè)存單利率遠(yuǎn)低于一年期MLF利率,銀行可通過(guò)發(fā)行同業(yè)存單的方式進(jìn)行融資。

“考慮到當(dāng)前宏觀基本面的復(fù)蘇還不穩(wěn)固,7月政治局會(huì)議對(duì)于貨幣政策表述依然是‘保持流動(dòng)性合理充裕’,貨幣政策突然大幅收緊的可能性也不大。如果出現(xiàn)縮量,更可能出現(xiàn)的是小額縮量。由于今年8月本身流動(dòng)性缺口并不大,如果出現(xiàn)小額縮量,對(duì)于本月的流動(dòng)性缺口不會(huì)造成特別大的壓力!币U鼙硎。

(作者:楊志錦 )

(責(zé)任編輯:王治強(qiáng) HF013)
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