文章來源:金銀其談
1 全年歸母凈利潤延續(xù)雙位數(shù)增長
公司發(fā)布年報:2019年歸母凈利潤同比增長16.48%(前三季度16.22%),營收同比增長6.06%(前三季度7.14%)。年化加權(quán)ROE13.10%(前三季度15.69%),同比增加79bp。分紅方案為每10股派發(fā)2.102元。分紅率為30%,和上年相同。
2 凈息差小幅下降,貸款收益率堅挺
全年凈息差2.50%,較前三季度下降2bp。如果加上儲蓄代理費,全年凈息差1.71%,較上半年下降2bp。息差收窄主要是受到生息資產(chǎn)中投資類資產(chǎn)收益率下降的影響。我們估算的2019Q4生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降7bp。其中投資類資產(chǎn)收益率從上半年的3.92%下降到全年的3.81%,猜測是壓降了部分高收益的同業(yè)存單。而在行業(yè)利率下行的情況下,貸款收益率很難得地能保持平穩(wěn),全年貸款收益率僅比上半年微降1bp,這主要得益于個人貸款量價齊升。在新零售戰(zhàn)略推動下,下半年高收益的信用卡貸款和個人消費貸都實現(xiàn)較快增長,年末兩者同比增速高達24.07%和15.39%。
3 負債成本有改善空間,AUM戰(zhàn)略發(fā)力
雖然從半年日均余額看,全年存款成本率較上半年提高2bp。這主要是受到從代理渠道吸收的個人定期存款量價齊升所拖累,下半年低成本的自營存款增長偏慢。但是如果考察時點數(shù),下半年個人定期存款增幅減少,個人活期存款實現(xiàn)了較快擴張,同比增速較半年末觸底反彈。我們猜測是公司在年末調(diào)整了存款策略,加大了個人活期存款的吸納力度。存款成本的問題將隨著零售轉(zhuǎn)型逐漸解決。2019年公司開始發(fā)力擴張AUM,高達10萬億元的AUM實現(xiàn)了8%的較快同比增速。VIP客戶同比增速10.86%,高于4.67%的個人客戶增速。理財業(yè)務收入已經(jīng)成為拉動全行手續(xù)費收入的主要推動力。理財產(chǎn)品余額增速在年末提高到13.60%,時隔兩年再次實現(xiàn)雙位數(shù)增長。
4 不良率微升,撥備充裕
2019Q4不良率邊際上升。年末不良率0.86%,環(huán)比增加3bp,但是同比仍然持平。公司在2019Q4加大了撥備回哺,撥備覆蓋率389%,環(huán)比降2pct。撥備水平保持在行業(yè)前列。從結(jié)構(gòu)判斷,不良率增加可能是因為西部地區(qū)的對公制造業(yè)不良率提升,使對公不良率從上半年的0.70%提高到0.89%。因為對公不良率絕對水平較低,小幅度波動對總體資產(chǎn)質(zhì)量影響有限。充足的撥備保證公司有足夠的風險抵御能力。公司零售不良率保持平穩(wěn)下降。其中新零售的戰(zhàn)略重心信用卡和消費貸的不良率都較上半年回落。
5 存貸比提升,零售戰(zhàn)略推進順利
公司核心優(yōu)勢是利用數(shù)量眾多的代理網(wǎng)點加大貸款投放,提高存貸比增強盈利。2019Q4的存貸比53.41%,環(huán)比提高52bp,連續(xù)四個季度上升。雖然在生息資產(chǎn)內(nèi)部進行結(jié)構(gòu)調(diào)整,非標轉(zhuǎn)標導致資產(chǎn)收益率提升的效果較慢,但這只是轉(zhuǎn)型過程的階段性影響。公司個貸收益率為5.43%,高于生息資產(chǎn)收益率4.04%。個貸日均增速高達17.52%,大幅領(lǐng)先于生息資產(chǎn)日均增速9.45%。隨著個貸占比提升,生息資產(chǎn)收益率預計可以企穩(wěn)回升。
6 看好集團和公司合作發(fā)展,給予“推薦”評級
總體看公司基本面穩(wěn)固,在新老業(yè)務更替過程中財務指標逐步優(yōu)化。雙位數(shù)的利潤高成長性和穩(wěn)定的ROE護城河優(yōu)勢繼續(xù)保持。背靠大型集團,坐擁豐富的渠道資源,今年零售轉(zhuǎn)型值得期待。3月以來A股股價受板塊情緒拖累明顯走低。當前AH溢價降到1.14,為上市以來的最低水平,創(chuàng)造了較好的投資機會。我們預期公司2020-2022年的歸母凈利潤增速分別為12.8%、14.9%、16.2%。首次評級,給予“推薦”評級。
風險提示:
資產(chǎn)質(zhì)量波動,息差收窄
詳見報告:《【民生金融】最具成長性的大行,零售戰(zhàn)略穩(wěn)步推進—郵儲銀行2019年年報點評》
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