不同尋常！央行今日2000億MLF投放 有何深意？

原標(biāo)題：不同尋常！央行今日2000億MLF投放，有何深意？

央媽特別的愛。

今年以來，MLF已形成每月15日操作的慣例（遇節(jié)假日順延），以為20號的LPR報價提供參考。

但是11月30日央行公告稱，為維護月末流動性平穩(wěn)，2020年11月30日人民銀行開展2000億元中期借貸便利（MLF）操作。此次MLF的操作讓市場略感意外，但也讓市場感受到“央媽的愛”：MLF操作超出市場預(yù)期，國債收益率出現(xiàn)回落。

記者采訪了解到，此時投放一部分MLF可避免12月中旬投放過多，與中下旬財政集中投放錯開。更重要的是，投放MLF主要平抑中期利率（如1年期同存利率）。

開源證券首席固收分析師楊為敩表示，永煤債券違約造成局部流動性緊張，因此央行投放2000億MLF主要是托底，維穩(wěn)市場流動性。

與財政投放錯開

11月30日，央行公告稱，為維護月末流動性平穩(wěn)，2020年11月30日人民銀行開展2000億元中期借貸便利（MLF）操作和1500億元逆回購操作。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，今日有400億逆回購到期，意味著央行今日凈投放流動性3100億。

另據(jù)Wind數(shù)據(jù)，12月中上旬合計有1.14萬億流動性到期，其中12月6日（周末，順延至12月7日）、12月16日各有3000億MLF到期。

光大固收首席分析師張旭表示，從操作的時間上看，如果于12月15日一次性大量操作MLF，那么既無法覆蓋12月初的OMO、MLF到期，也容易和12月中下旬的財政集中投放撞車。所以，11月30日先操作一次是非常有必要的。

財政支出具有典型的季節(jié)性，通常在每個季度末，尤其是四季度財政支出力度較大，一般集中在12月份。財政支出對補充流動性具有積極作用，所以一般在大規(guī)模財政支出的時點央行會暫停逆回購操作。

此外，央行繼續(xù)提前“劇透”維穩(wěn)市場預(yù)期。央行稱，人民銀行將于12月15日開展中期借貸便利（MLF）操作（含對12月7日和16日兩次MLF到期的一次性續(xù)做），具體操作金額將根據(jù)市場需求等情況確定。

在《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》中，央行指出，通過在《公開市場業(yè)務(wù)交易公告》中提前披露當(dāng)月MLF 操作規(guī)劃等多種方式進(jìn)一步加強市場溝通，提高貨幣政策透明度，有效穩(wěn)定市場預(yù)期。

中信證券首席固收分析師明明表示，月末DR007自11月24日起始終在2.2%以上水平，且保持上行態(tài)勢，此次新做MLF為維護月末流動性平穩(wěn)；另一方面，12月7日將有3000億元MLF到期，同時12月7日也是銀行繳準(zhǔn)日，因此此次新做MLF或也有提前緩解12月7日資金面趨緊的考慮，減少MLF到期與銀行繳準(zhǔn)日疊加對市場造成的沖擊。

穩(wěn)定中期利率

張旭還表示，前期R001已經(jīng)很低了（例如上周五是0.89%），今天操作MLF資金主要是平抑中期（如1Y）利率。無論是從理論上還是從實證上看，中期利率對于信用債、利率債的傳導(dǎo)能力都強于1D期限。

DR007、一年期同業(yè)存單利率是兩個重要的市場利率指標(biāo)，分別代表短、中期利率水平。Wind數(shù)據(jù)顯示，近期DR007徘徊在2.2%左右，與7天逆回購利率相當(dāng)；而一年期同業(yè)存單利率已經(jīng)超過3.35%，創(chuàng)出兩年新高，高出一年期MLF利率約40BP。

在近期大多數(shù)利率下行過程中，同業(yè)存單利率卻逆勢攀升，不禁令市場產(chǎn)生困惑。同時，同業(yè)存單利率上升推升銀行負(fù)債成本，也成為市場擔(dān)憂制約利率下行，甚至可能導(dǎo)致利率上行風(fēng)險的關(guān)鍵因素。

國盛證券首席固收分析師楊業(yè)偉認(rèn)為，同業(yè)存單利率上行主要有三大原因：

首先，信用風(fēng)險上行推高短久期信用債利率，通過比價效應(yīng)拉高同業(yè)存單利率，這是同業(yè)存單利率繼續(xù)上升的原因。同業(yè)存單背靠銀行信用，其走勢與中票利率走勢較為同步。中票利率上升導(dǎo)致中票與同業(yè)存單利差走闊，資金更愿意配置中票，銀行為了提高同存的吸引力，也會有提升同業(yè)存單利率的訴求，從而導(dǎo)致同業(yè)存單利率上升。

其次，貨幣基金規(guī)模保持低位導(dǎo)致同存配置力量依然不足。貨幣基金規(guī)模從今年5月開始快速下行，從8.4萬億下行至10月的7.3萬億，減少了1.1萬億。貨基作為同業(yè)存單的重要配置力量，其規(guī)模收縮推高了同業(yè)存單利率。

再次，大行結(jié)構(gòu)性存款壓降對同存利率依然構(gòu)成上升壓力。根據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，10月末銀行結(jié)構(gòu)性存款規(guī)模為79447.45億元，較上月末下降了10304.32億元，創(chuàng)年內(nèi)最大單月降幅。11月大行可能依然有一定的壓降壓力，從而推升了同業(yè)存單利率。

明明表示，央行自8月份就連續(xù)超額續(xù)作MLF，本次新作MLF補充銀行中期流動性也是注重緩解銀行近期持續(xù)的負(fù)債端壓力，進(jìn)而引導(dǎo)存單利率向MLF利率回歸，預(yù)計1年期AAA同業(yè)存單發(fā)行利率也將觸及頂部區(qū)間。

央行此前發(fā)布的《二季度貨幣政策執(zhí)行報告》首度指出，MLF利率作為中期政策利率，是中期市場利率運行的中樞，國債收益率曲線、同業(yè)存單等市場利率圍繞MLF利率波動。

明明還指出，此次月末開展MLF操作打破了今年以來的操作慣例，MLF再次作為基礎(chǔ)貨幣投放工具被使用。另一方面，在珍惜正常的貨幣政策空間背景下，后續(xù)貨幣政策大幅度的降準(zhǔn)降息的操作會更為謹(jǐn)慎，基礎(chǔ)貨幣投放將更多由逆回購和MLF操作承擔(dān)，后續(xù)MLF的不定期操作也將逐步回歸。

自LPR改革后，每個月15日前后央行均操作MLF，作為當(dāng)月LPR報價指引；2020年以來，央行也僅在每月15日前后操作MLF，強化了其作為LPR報價指引的定位。

10年期國債利率3.3%是頂？

央行今日新作2000億元MLF超出市場預(yù)期，國債收益率出現(xiàn)回落，現(xiàn)券上漲。銀行間主要利率債收益率大幅下行，中短券下行幅度更大：10年期國債活躍券200006收益率下行3BP至3.28%，回落至3.3%下方，5年期國債活躍券200013收益率下行6.5BP，2年期國債活躍券200011收益率下行7.75BP。

明明稱，本次MLF的操作具有信號意義，后續(xù)MLF的不定期操作將更為常見，銀行負(fù)債壓力和同業(yè)存單利率上行壓力也將在央行主動干預(yù)和財政支出加快的背景下有所緩解。目前10年期國債到期收益率來到3.3%左右，安全邊際突出，配置價值明顯。

此前永煤債券違約也傳導(dǎo)至利率債市場。11月18日，10年期國債收益率向上突破3.3%的關(guān)鍵點位，升至逾一年高位。在債券市場上，債券收益率與債券市值成反比：當(dāng)收益率走低時，債券市值上升，債市走牛；反之則是熊市。

“一只蝴蝶扇起了一陣颶風(fēng)�！北狈降貐^(qū)某基金公司投資經(jīng)理稱，“資管產(chǎn)品踩雷后，凈值型產(chǎn)品凈值會下跌，投資者贖回增加。被贖回的產(chǎn)品只能砸流動性更好的利率債，于是信用違約事件把利率債的利率打上了天�！�

江海證券首席經(jīng)濟學(xué)家屈慶稱，短期內(nèi)債券市場確實面臨不少的利空壓力，這就決定了利率在這個位置難以明顯下行。但這也充分反映了經(jīng)濟復(fù)蘇的預(yù)期、股市反彈的壓力、存單利率上行的壓力、貨幣政策退出的擔(dān)心等等因素，這也是利率在高位呈現(xiàn)較強韌性的核心原因。

“在政策刺激空間相對有限，未來政策刺激大概率退出的背景下，市場對經(jīng)濟恢復(fù)是否過于樂觀，也值得商榷。如果這些樂觀預(yù)期最終被證偽，債券交易機會就更大了�！鼻鼞c稱。

對于下一步的貨幣政策走勢，《三季度貨幣政策執(zhí)行報告》稱，穩(wěn)健的貨幣政策更加靈活適度、精準(zhǔn)導(dǎo)向。要完善貨幣供應(yīng)調(diào)控機制，根據(jù)宏觀形勢和市場需要，科學(xué)把握貨幣政策操作的力度、節(jié)奏和重點，既保持流動性合理充裕，不讓市場缺錢，又堅決不搞“大水漫灌”，不讓市場的錢溢出來。

“因為宏觀經(jīng)濟恢復(fù)，且央行領(lǐng)導(dǎo)說目前市場利率水平低于自然利率均衡水平，央行未來貨幣政策的大方向是緊的。”滬上某券商債券交易員表示。

國家統(tǒng)計局11月30日公布的數(shù)據(jù)顯示，11月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)、非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為52.1%、56.4%和55.7%，高于上月0.7、0.2和0.4個百分點，三大指數(shù)均位于年內(nèi)高點，連續(xù)9個月高于臨界點，顯示中國經(jīng)濟繼續(xù)穩(wěn)定恢復(fù)。

中國人民銀行金融研究所所長周誠君11月18日在“中國宏觀經(jīng)濟論壇宏觀經(jīng)濟熱點問題研討會（第18期）”上表示，總體而言，我國目前市場利率水平低于自然利率均衡水平。市場利率水平低于均衡自然利率水平，會帶來某種程度的扭曲，導(dǎo)致資源分配到一些低效率領(lǐng)域，會產(chǎn)生一定程度的道德風(fēng)險�！皬倪@個角度看，個人認(rèn)為現(xiàn)在并沒有多少空間去降低利率，也為中國央行保持常態(tài)化貨幣政策提供了某種程度的理論支撐。