國泰君安：美國通脹回落速度連續(xù)兩個月慢于預(yù)期

國泰君安發(fā)布研報稱，2月OER和超級核心通脹均出現(xiàn)明顯回落，顯示1月通脹“噪音”偏大，但基礎(chǔ)房租、二手車、機票等超預(yù)期上行，帶動核心CPI略超市場預(yù)期。整體而言美國通脹回落的趨勢并沒有改變，但上半年的回落速度比此前預(yù)期的更慢。

國泰君安主要觀點如下：

2月核心CPI環(huán)比0.36%，市場預(yù)期0.30%，前值0.39%。整體CPI環(huán)比0.44%，市場預(yù)期0.40%，前值0.31%。2月核心CPI超預(yù)期主因在于二手車價格上漲帶動核心商品環(huán)比由負轉(zhuǎn)正，以及基礎(chǔ)房租（primary）環(huán)比漲幅明顯回升。而此前市場關(guān)注的業(yè)主等價房租（OER）和超級核心通脹則明顯回落，2月OER回落0.12個百分點至0.44%，超級核心通脹（Supercore）回落0.38個百分點至0.47%。

該行仍然認為，美國通脹回落的趨勢并沒有發(fā)生改變，“二次通脹”的風險仍然較低，但上半年通脹回落的速度比此前預(yù)期的更慢。2月份OER和超級核心通脹均明顯回落，顯示1月OER的上漲更多由季調(diào)因素和統(tǒng)計方式造成，且企業(yè)在年初一次性調(diào)價行為也不可持續(xù)，說明1月通脹數(shù)據(jù)更多是“噪音”，而非“二次通脹”的“信號”。但整體而言，上半年通脹回落速度比此前預(yù)期的更慢，主要是由于新簽租約計入CPI的統(tǒng)計速度（一般滯后6個月左右）比預(yù)期更慢，以及勞動力市場的強韌性。

分項來看：

房租（占比約33%）：回落趨勢明確，但速度存在較大不確定性。2月OER明顯回落，但基礎(chǔ)房租環(huán)比漲幅有所擴大。往后看，無論是從新簽租約等領(lǐng)先指標來看，還是從租房空置率、租房市場供需關(guān)系來看，房租回落的方向較為確定，新簽租約漲幅甚至比疫情前還要更低。但最大的不確定性在于CPI房租分項的統(tǒng)計滯后性，從新簽租約到CPI房租分項一般滯后6個月左右，但從最近兩個通脹數(shù)據(jù)來看，這一滯后期可能被拉長，造成通脹回落速度比預(yù)期更慢。

超級核心通脹（占比約25%）：是后續(xù)通脹下行的最大阻力，但隨著勞動力需求的放緩，預(yù)計仍將緩慢下降。2月超級核心通脹明顯回落，說明其1月的回升更多是由于季調(diào)和企業(yè)在年初調(diào)價等“一次性因素”造成，并不可持續(xù)。分項來看，2月汽車維修、汽車保險、醫(yī)療服務(wù)和外出住宿環(huán)比漲幅明顯回落，但機票環(huán)比漲幅明顯擴大，娛樂服務(wù)和教育通訊漲幅小幅擴大。往后看，隨著勞動力需求的逐漸放緩，預(yù)計職位空缺率和勞動力市場缺口將逐漸下降，帶動工資回落到更加可持續(xù)的增速（3.5%=2%通脹預(yù)期+1.5%勞動生產(chǎn)率），從而與2%的通脹目標相匹配。但由于就業(yè)整體保持強勁，回落速度可能有所放緩。

核心商品（占比約21%）：預(yù)計仍將維持通縮。一方面，隨著全球供應(yīng)鏈的進一步正�；�和企業(yè)持續(xù)的庫存去化，預(yù)計核心商品環(huán)比仍將維持小幅通縮狀態(tài)。另一方面，新車生產(chǎn)和庫存的正常化、二手車價格的回落，預(yù)計也將對核心商品產(chǎn)生通縮壓力。

由于上半年通脹回落速度較預(yù)期偏緩，疊加經(jīng)濟維持韌性且聯(lián)儲官員表態(tài)偏鷹，降息預(yù)期預(yù)計進一步回落。對于美債收益率，該行認為當前的上下行風險基本平衡（此前兩周該行認為是下行風險大于上行風險）。

風險提示：勞動力市場韌性超預(yù)期，通脹粘性超預(yù)期。